A Portfolio-Balance Model of Inflation and Yield Curve Determination

Quels sont les effets de l’offre de titres d’État à rendement nominal sur la macroéconomie? Une réponse à cette question nous est fournie par les versions modernes des théories explicatives de la courbe de rendement que sont l’habitat préféré et le rééquilibrage des portefeuilles. Toutes choses égales par ailleurs, lorsque l’offre d’obligations à rendement nominal diminue, leur prix, en principe, augmente. En conséquence, les taux d’intérêt du marché baissent, ce qui favorise la croissance économique et neutralise les pressions déflationnistes. Les responsables des banques centrales invoquent souvent ce mécanisme pour justifier leur recours aux achats massifs d’actifs (aussi appelés « assouplissement quantitatif ») entre autres mesures de politique monétaire non traditionnelles.

Dans cette étude, je m’écarte des hypothèses sur lesquelles reposent les théories de l’habitat préféré et du rééquilibrage des portefeuilles à deux égards :

1. Je postule que les investisseurs sont réfractaires au risque et se préoccupent de leur richesse réelle future. Les investisseurs préfèrent détenir des obligations à rendement réel (qui sont sûres) plutôt que des obligations à rendement nominal (qui sont exposées au risque d’inflation). Par conséquent, ils ne détiendront des obligations à rendement nominal à long terme que s’ils sont suffisamment indemnisés (c’est-à-dire par une hausse des taux de rendement réels des obligations à rendement nominal).
2. Je postule l’application du principe de Taylor au comportement de la banque centrale. Autrement dit, cette dernière ajuste les taux d’intérêt nominaux à court terme dans une proportion supérieure à un pour un en réponse à une évolution de l’inflation. Le rendement d’un investissement dans des obligations à rendement nominal par rapport aux obligations à rendement réel augmente donc lorsque l’inflation monte, car la banque centrale relève davantage les taux d’intérêt que n’augmente l’inflation. L’investissement dans des obligations à rendement nominal donne ainsi lieu à des gains réels.

Mon modèle prédit qu’une diminution de l’offre d’obligations à rendement nominal peut se traduire par une baisse de l’inflation. Le modèle n’est pas suffisamment réaliste pour décrire complètement la dynamique de l’inflation. Les résultats font toutefois ressortir la possibilité que l’assouplissement quantitatif produise des effets de rééquilibrage des portefeuilles qui vont à l’encontre des idées reçues des décideurs publics.