La poursuite d'une cible de maîtrise de l'inflation au cours d'une année difficile

Je vous remercie de m'avoir invité à prendre la parole devant vous ce matin.

Comme vous le savez sans doute, je célébrerai à la fin de cette semaine mon premier anniversaire au poste de gouverneur de la Banque du Canada. Cette nomination a été pour moi un honneur et je considère comme un privilège d'être au service des Canadiens dans une telle fonction. Pendant l'année qui vient de s'écouler, j'ai eu la chance de travailler à la Banque avec une équipe formée de gens extrêmement talentueux et d'être soutenu par le Conseil d'administration de l'institution. Ensemble, en nous appuyant sur les renseignements qui nous parviennent de Canadiens de toutes les régions du pays, nous avons déployé beaucoup d'efforts pour mener la politique monétaire du mieux que nous pouvions durant une période de changements rapides et de difficultés grandissantes sur le plan économique.

Comme j'arrive au terme de ma première année en fonction, il me paraît naturel de faire un retour sur les douze derniers mois et de revoir certains des défis et des changements auxquels nous avons fait face. Sur la scène économique, la grande préoccupation de la dernière année a été le ralentissement de l'activité qui a frappé non seulement le Canada, mais aussi la plupart des principaux pays industriels. Les attentats terroristes du 11 septembre aux États-Unis ont aggravé la situation.

Des changements importants sont aussi survenus à la Banque du Canada même. Deux en particulier sont dignes de mention. D'abord, nous avons utilisé pour une première année complète notre nouveau système d'établissement des taux directeurs à dates préétablies. Puis, nous avons renouvelé notre entente avec le gouvernement fédéral au sujet de la maîtrise de l'inflation. À Winnipeg, hier, j'ai parlé du système de dates préétablies que nous avons mis en place pour l'établissement des taux directeurs. J'aimerais aujourd'hui vous entretenir de notre système de cibles d'inflation. Enfin, je dirai quelques mots au sujet de la conjoncture actuelle et des perspectives de l'économie canadienne.

Reconduction de la cible de maîtrise de l'inflation

En mai dernier, la Banque du Canada et le gouvernement fédéral ont annoncé conjointement qu'ils reconduisaient leur entente relative à la maîtrise de l'inflation. Cette décision est importante, car elle vient renforcer le cadre de formulation de la politique monétaire grâce auquel notre pays a pu maintenir l'inflation à un niveau bas, stable et prévisible pendant la dernière décennie.

L'un des principaux avantages que présente la poursuite de cibles d'inflation est de contribuer à régulariser le fonctionnement de l'économie lorsque la demande de biens et de services canadiens évolue de façon inattendue. Voici comment : en vertu de l'entente qu'elle a conclue avec le gouvernement, la Banque vise à garder, à moyen terme, le taux d'accroissement de l'indice global des prix à la consommation autour de 2 %, soit le point médian de la fourchette cible de 1 à 3 %. Donc, lorsque la demande de biens et de services pousse l'appareil de production aux limites de sa capacité et que des pressions inflationnistes risquent de faire leur apparition, la Banque majorera les taux d'intérêt afin de ralentir le rythme d'expansion de l'économie.

À l'inverse, lorsque l'économie tourne bien en deçà de son potentiel et que les pressions inflationnistes semblent vouloir se relâcher, la Banque abaissera les taux dans le but de stimuler la croissance. Ce dernier scénario est celui que le pays a connu pendant la dernière année, alors que l'activité commençait à montrer des signes de ralentissement.

Grâce à ses effets symétriques, la poursuite de cibles d'inflation contribue à modérer les fluctuations économiques. Elle favorise une expansion vigoureuse tout en atténuant les sommets et les creux du cycle économique, ce qui profite à tous.

L'utilité du cadre de maîtrise de l'inflation va toutefois au-delà de la formulation de la politique monétaire. Celui-ci contribue aussi à réduire l'incertitude qui entoure l'inflation future en procurant au Canada un point d'ancrage crédible pour la conduite de la politique monétaire. Je m'explique.

Après l'entrée en vigueur de l'entente initiale entre la Banque et le gouvernement, en 1991, l'inflation s'est rapidement repliée pour s'établir dans la fourchette cible et, surtout, les mesures des attentes d'inflation ont commencé elles aussi à se rapprocher de la fourchette cible. Au début, ce mouvement de convergence se limitait aux anticipations sur deux ans mais, progressivement, l'horizon s'est allongé si bien que, depuis 1997, les attentes demeurent essentiellement arrimées au taux de 2 % sur une période de 30 ans.

C'est là un élément important, car des attentes d'inflation bien ancrées permettent d'améliorer le fonctionnement de l'économie réelle. Les négociations salariales peuvent s'en trouver facilitées, et nous observons que les arrêts de travail tendent à devenir moins fréquents et que la durée des conventions collectives s'allonge. Les investisseurs peuvent mieux estimer la valeur future de leurs placements, et les épargnants savent que leur pouvoir d'achat futur ne sera pas miné par l'inflation.

Le régime de changes flottants du Canada vient appuyer notre cadre de maîtrise de l'inflation. Bien que les marchés des changes puissent parfois connaître des périodes de volatilité excessive, il est important de laisser flotter la monnaie, surtout pour un pays comme le nôtre, dont l'économie est petite, ouverte et relativement spécialisée. De plus, la composition de notre économie diffère de celle de l'économie américaine.

Lorsque nous avons renouvelé notre entente au sujet des cibles d'inflation avec le gouvernement fédéral l'an dernier, nous avons renforcé le cadre de maîtrise de l'inflation de quatre manières. Premièrement, nous avons porté la durée de l'entente à cinq ans, ce qui devrait consolider la crédibilité de l'accord. Deuxièmement, nous avons indiqué d'une façon claire et explicite que nous visons à ce que l'inflation se situe au point médian de 2 % de la fourchette cible. Cela démontre bien que nous prêtons la même attention à la limite supérieure qu'à la limite inférieure de la fourchette cible. Troisièmement, nous nous sommes engagés à mieux rendre compte aux Canadiens de nos actions, en expliquant dans nos publications phares—le Rapport sur la politique monétaire et la Mise à jour de celui-ci—tout écart persistant par rapport à la cible d'inflation. Quatrièmement, nous avons perfectionné notre mesure de l'inflation fondamentale.

Améliorations apportées à la mesure de l'inflation fondamentale

J'aimerais vous expliquer brièvement ce qu'est l'inflation fondamentale et pourquoi nous lui accordons autant d'importance.

La cible de maîtrise de l'inflation que poursuit la Banque s'applique au taux d'augmentation annuel de l'IPC global. Cependant, nous nous servons d'un indice mesurant l'inflation fondamentale—appelé indice de référence—pour nous aider à connaître l'évolution probable de l'inflation globale.

L'indice de référence ne comprend pas les biens et les services dont les prix sont généralement très volatils (c'est-à-dire susceptibles de subir de fortes variations temporaires à la hausse comme à la baisse). Auparavant, l'ensemble des catégories « alimentation » et « énergie » étaient exclues du panier de l'IPC aux fins du calcul de l'indice de référence. Cependant, les prix des biens et services de ces catégories ne sont pas tous instables, alors que d'autres prix, dans l'économie, le sont extrêmement. Nous avons donc décidé d'exclure uniquement de notre indice les composantes les plus volatiles, afin que ce dernier nous aide à mieux prévoir l'évolution de l'inflation 1.

Voici un exemple qui illustre bien l'importance de tenir compte de l'inflation mesurée par l'indice de référence. À la fin de 2000 et au début de 2001, les cours de l'énergie ont monté en flèche. Tous les automobilistes se souviendront que l'essence coûtait beaucoup plus cher il y a un an qu'aujourd'hui. Les prix du mazout et du gaz naturel enregistraient aussi de fortes hausses. Ce renchérissement s'est répercuté sur le taux d'accroissement de l'IPC global, qui a dépassé le cap des 3 % pour la première fois en près de dix ans. Devant cette situation, certains observateurs ont exhorté la Banque à relever les taux d'intérêt.

Cependant, l'inflation mesurée par l'indice de référence révélait que l'ascension des cours de l'énergie n'avait pas de répercussions sensibles sur le reste des prix. L'évolution de cet indice permettait de croire que l'inflation allait retomber près du point médian de la fourchette cible une fois que la montée des prix de l'énergie se serait stabilisée ou renversée, et c'est exactement ce qui s'est produit. Nous aurions donc été mal avisés de majorer les taux d'intérêt en réaction à une flambée passagère des cours du pétrole et du gaz. Ainsi, même si le taux d'accroissement de l'IPC global était élevé durant la première moitié de 2001, l'affaiblissement de l'économie laissait présager que des pressions à la baisse allaient s'exercer sur l'inflation. Nous nous attendions à ce que l'inflation mesurée par l'indice de référence fléchisse vers la fin de l'année, comme ce fut le cas d'ailleurs, et continue de descendre en 2002. C'est ce qui nous a amenés à réduire les taux d'intérêt, et non à les augmenter.

Au cours des derniers mois, nous avons assisté à une brusque diminution des prix de composantes volatiles telles que l'essence, le mazout et les billets d'avion. Résultat, le taux d'accroissement de l'IPC global est maintenant bien en deçà de celui de l'indice de référence. En pareilles circonstances non plus, il ne serait pas indiqué de prendre des décisions de politique monétaire en fonction des fluctuations de l'inflation mesurée par l'IPC global.

Le ralentissement économique observé au cours de la dernière année

Jetons maintenant un regard rétrospectif sur la dernière année, qui a été plutôt éprouvante sur le plan économique. Durant toute cette période, la Banque a saisi l'occasion que lui procurait chaque date d'établissement préétablie pour abaisser les taux d'intérêt et les ajuster ainsi aux conditions économiques changeantes.

Au début de 2001, nous nous préoccupions surtout des répercussions que le ralentissement de l'économie américaine pourraient avoir sur l'activité au Canada. Même si la demande intérieure demeurait robuste, alors que la demande mondiale s'affaiblissait, nous avons réduit le taux cible du financement à un jour durant toute la première moitié de l'année.

Au milieu de l'été, cependant, les signes que le ralentissement aux États-Unis serait plus long que prévu, et l'activité économique à l'extérieur de l'Amérique du Nord beaucoup plus faible, se sont mis à s'accumuler. Parallèlement, certaines indications donnaient à penser que la progression de la demande intérieure au Canada, qui était demeurée soutenue durant le premier semestre de l'année, était en train de fléchir. Ainsi, à la date d'établissement du 28 août, nous avons indiqué que nous révisions à la baisse nos perspectives de croissance.

Puis vinrent les événements tragiques du 11 septembre. Les conséquences immédiates et ultérieures des attentats perpétrés ce jour-là ont aggravé le ralentissement économique. Pour la Banque du Canada et les autres banques centrales dans le monde, une obligation pressante se posait : maintenir un fonctionnement ordonné des systèmes financiers mondiaux.

Une des principales fonctions de la Banque est de promouvoir la stabilité financière au pays. Cela veut dire que nous devons aider au bon déroulement des opérations sur les marchés, même lorsque la situation est aussi tendue que c'était le cas dans les jours qui ont suivi les attaques. À l'instar d'autres banques centrales, la Banque du Canada est intervenue pour faire en sorte que les marchés financiers aient amplement accès à des liquidités en dollars canadiens. De plus, nous avons conclu une entente avec la Réserve fédérale américaine qui nous donnait la possibilité de mettre à la disposition des banques canadiennes, au besoin, des liquidités additionnelles en dollars É.-U. Bref, nous nous sommes assurés que le bouleversement consécutif aux actes terroristes du 11 septembre ne donnerait pas lieu à un blocage des systèmes de paiement. S'il y a un aspect positif de cette tragédie, c'est que les marchés financiers mondiaux aient continué de fonctionner aussi bien qu'ils l'ont fait.

Mais, par la suite, nous avons dû relever un autre défi, celui de réduire au minimum les retombées économiques des attentats. Il était évident que la confiance des ménages et des entreprises serait ébranlée. Nous devions donc intervenir pour tenter d'atténuer le plus possible cette perte de confiance afin d'aider l'économie à se redresser dans les plus brefs délais.

C'est pourquoi, peu de jours après les actes terroristes, nous avons pris la décision exceptionnelle de réduire les taux à une date non prévue à notre calendrier de dates d'établissement, et ce, dans le but de soutenir la confiance. Par la suite, il est devenu clair que l'économie continuerait de tourner en deçà de sa capacité tout au long de 2002, ce qui ferait pression à la baisse sur l'inflation. Nous avons donc amplifié le mouvement de réduction des taux lors des deux dates d'établissement suivantes. Notre objectif était de donner un coup de fouet à la croissance économique afin de favoriser le maintien du taux d'inflation à l'intérieur de la fourchette de 1 à 3 % que nous visons.

Les attentats du 11 septembre ont provoqué toutes sortes d'incertitudes, économiques, politiques et militaires. Il était donc extrêmement difficile l'automne dernier de se faire une idée très précise de la trajectoire qu'allait emprunter l'économie. On commence toutefois à y voir plus clair maintenant.

La conjoncture actuelle et les perspectives économiques

Une façon pour nous d'avoir un meilleur tableau de la situation est d'aller voir ce qui se passe sur le terrain dans chacune des régions du pays. Ces occasions d'échapper à la frénésie des marchés financiers et de pouvoir observer l'économie réelle sont d'une importance capitale pour moi et pour la Banque.

Voyons un peu la situation de la Saskatchewan. Ici, la conséquence la plus tangible du ralentissement de l'économie mondiale a été le recul des cours des produits de base. Ce dernier a eu des répercussions non seulement dans le secteur agricole, mais aussi dans l'importante industrie minière. À la suite de la très modeste croissance affichée en 2001, l'économie de la Saskatchewan devrait s'améliorer cette année. Une reprise de l'activité économique mondiale ferait grimper les prix des produits de base, ce qui serait très bénéfique à la province.

Un retour à des conditions climatiques plus normales aiderait aussi le secteur agricole de la province. Dans le milieu, un vieux dicton dit qu'on ne peut pas perdre une récolte en janvier. Il est clair, néanmoins, que le sol a besoin de plus d'eau, et nous espérons tous que la situation se rétablira bientôt.

Mon prédécesseur, Gordon Thiessen, avait de profondes racines dans cette province et il connaissait bien les problèmes auxquels les cultivateurs font face bon an, mal an. Sachez que je comprends aussi ce que vivent les agriculteurs. Je possède moi-même une petite ferme d'élevage de bovins, dans la région d'Ottawa, et je sais à quel point les difficultés peuvent être grandes. Si la Banque du Canada peut intervenir jusqu'à un certain point dans l'économie, elle est malheureusement impuissante devant les caprices de la nature.

L'un des points forts de la Saskatchewan est sans conteste le bilan budgétaire de son gouvernement, qui prévoit enregistrer un huitième excédent de suite. Ces excellents résultats ne peuvent qu'aider la province à surmonter les chocs négatifs tels ceux qui sont survenus durant la dernière année.

Pour ce qui est de l'ensemble du pays, nous constatons que certains secteurs se sont vite remis du choc du 11 septembre, mais que d'autres restent déprimés. C'est certainement le cas du transport aérien, pour les voyages d'affaires aussi bien que d'agrément.

La semaine dernière, nous avons publié une Mise à jour du Rapport sur la politique monétaire. Dans ce document, nous signalons qu'il semble de plus en plus probable que l'expansion économique se situera à mi-chemin entre les deux scénarios extrêmes que nous exposions dans la livraison de novembre du Rapport. L'évolution favorable de la situation géopolitique est un motif d'encouragement. De fait, la confiance des ménages semble se rétablir devant l'absence de nouveaux attentats meurtriers.

Il reste très difficile toutefois de prévoir exactement à quel moment la reprise s'amorcera et quelle sera son ampleur. Mais je peux affirmer que les conditions d'un redressement de l'économie mondiale sont en place. Le stock de capital excédentaire est en voie d'être évacué du système, ce qui laisse entrevoir une relance des investissements. Et les prix des produits de base, actuellement faibles, devraient rebondir lorsque la demande reprendra.

En résumé, nous pensons que l'économie canadienne progressera en moyenne de 1 à 2 % en taux annualisé au premier semestre de 2002. Mais la croissance devrait s'accélérer au second semestre et afficher un rythme annuel moyen s'établissant entre 3 et 4 %.

Que cela signifie-t-il pour l'inflation? Le taux d'augmentation de l'indice global des prix à la consommation a fléchi brusquement en novembre puis s'est stabilisé en décembre. L'inflation mesurée par l'indice de référence a aussi reculé durant ces deux mois. Cela concorde avec une économie fonctionnant en deçà de sa capacité.

Avec un rythme d'expansion de l'activité inférieur à celui de la production potentielle au premier semestre de l'année, les capacités excédentaires continueront de s'accumuler. Par conséquent, l'inflation mesurée tant par l'IPC global que par l'indice de référence devrait demeurer aux alentours des niveaux actuels au cours des prochains mois. Mais en abaissant le taux cible du financement à un jour, la Banque du Canada a vigoureusement stimulé la demande intérieure. Nous nous attendons donc à ce que le taux d'accroissement de l'IPC global et celui de l'indice de référence remontent près du taux visé de 2 % d'ici deux ans environ, à mesure que les capacités excédentaires se résorberont.

Des entreprises de toutes sortes sont encore en train d'ajuster leurs mécanismes de sécurité aux risques qu'ont mis en lumière les attentats du 11 septembre. À notre avis, cet ajustement devrait être ponctuel, mais il entraînera probablement une faible contraction de la production potentielle au sein de notre économie.

J'aimerais maintenant réitérer notre point de vue sur l'évolution récente du taux de change, qui représente une source de préoccupation.

Au fil du temps, les taux de change devraient refléter l'évolution fondamentale de la situation économique et financière ainsi que les perspectives économiques. Mais à court terme, au moment où les marchés évaluent ces perspectives, ils peuvent être instables.

Comme je l'ai déjà signalé, il est maintenant plus probable que notre économie se renforcera tout au long de l'année et au début de 2003. En outre, les données récentes tendent de plus en plus à confirmer qu'une reprise commence à se matérialiser. Les dépenses des ménages au Canada—notamment les dépenses consacrées à l'achat de biens durables et au logement, qui sont sensibles aux taux d'intérêt—ont été plus vigoureuses que prévu. D'après les chiffres les plus récents, les exportations et l'activité dans le secteur manufacturier paraissent vouloir s'accélérer, et la correction des stocks progresse. De plus, avec l'apparition des premiers indices d'un redressement de l'économie américaine, les cours mondiaux des produits de base non énergétiques semblent avoir touché un creux.

Ces signes d'un regain de l'activité au Canada sont encourageants. Toutefois, les variations récentes du taux de change Canada–États-Unis ne semblent pas avoir reflété cette évolution, et la dépréciation des deux dernières semaines n'aide pas notre économie. La reprise au Canada n'est pas tributaire du maintien des bas niveaux actuels du dollar canadien par rapport à la devise américaine.

En conclusion, force est de reconnaître que l'année qui vient de s'écouler a comporté son lot de défis. Je sais néanmoins que nous avons pris les mesures appropriées pour ramener l'économie sur la voie d'une croissance vigoureuse et que nous sommes en bonne posture pour tirer avantage des temps meilleurs à venir. Je suis convaincu que, dans un an, lorsque je ferai le bilan de ma deuxième année comme gouverneur de la Banque du Canada, j'aurai derrière moi une année de reprise et que l'économie sera beaucoup plus robuste qu'elle ne l'est à l'heure actuelle.