Consultations sur la stratégie de gestion de la dette en 2001-2002

Aperçu

Les consultations visent à obtenir des commentaires des opérateurs du marché sur des questions reliées à la conception et aux modalités des programmes d'emprunt du gouvernement en 2001-2002, tout particulièrement le programme d'émission de bons du Trésor. Voici une brève description des enjeux à examiner.

Contexte

• Les objectifs de la stratégie de la gestion de la dette sont de fournir au gouvernement fédéral un financement stable et économique ainsi que d'assurer et de favoriser le bon fonctionnement du marché des titres du gouvernement du Canada. Un élément clé de la stratégie est de maintenir une structure de la dette prudente, avec environ les deux tiers de l'encours sous forme d'instruments à taux fixe.
• Le gouvernement continuera d'appuyer les initiatives qui favorisent le bon fonctionnement du marché de ses titres de même que celui de l'ensemble du marché des titres à revenu fixe.
• Selon l'énoncé économique et la mise à jour budgétaire parus le 18 octobre 2000, le gouvernement continuera à prévoir chaque année une réserve pour éventualités de 3 milliards de dollars. Si cette réserve n'est pas utilisée, elle servira au remboursement de la dette publique. Chaque automne, le gouvernement annoncera s'il y a lieu l'affectation d'une fraction supplémentaire de l'excédent de l'exercice au remboursement de la dette, selon la situation économique et financière du moment.
• Aucune restructuration en profondeur des programmes relatifs aux obligations n'est prévue à court terme.
• Le programme d'émission de bons du Trésor a été restructuré en 1997 à la lumière de la réduction de leur encours durant les années précédentes. Depuis, le gouvernement a de façon régulière sollicité des commentaires des opérateurs du marché pendant ses consultations automnales afin de déterminer s'il y a lieu de modifier davantage le programme.
• Le gouvernement souhaite recueillir des avis sur les modifications qu'il serait opportun d'apporter au programme d'émission de bons du Trésor afin de maintenir et de rehausser la liquidité sur le marché ainsi que l'intérêt des investisseurs à l'égard de ces titres. Si de tels changements étaient apportés au programme, la mise en place de ceux-ci aurait probablement lieu au cours de l'exercice financier 2001-2002.
• Le gouvernement cherchera à obtenir également les commentaires des acquéreurs de titres du gouvernement du Canada, des maisons de courtage, du Comité des marchés des capitaux de l'Association canadienne des courtiers en valeurs mobilières et des autres parties intéressées.

PROGRAMME D'ÉMISSION DE BONS DU TRÉSOR

Contexte

• L'encours des bons du Trésor s'est maintenu à l'intérieur d'une fourchette de 80 à 100 milliards de dollars pendant les deux dernières années, en baisse par rapport au sommet de 165 milliards de dollars atteint il y a cinq ans. On prévoit que l'encours des bons du Trésor restera dans une fourchette de 75 à 95 milliards de dollars durant les deux prochaines années.
• Compte tenu de cette situation, nous désirons obtenir des commentaires afin de nous aider à établir si la structure actuelle du programme d'émission de bons du Trésor (à savoir l'émission de bons du Trésor à 3, 6 et 12 mois toutes les deux semaines) doit être conservée ou si d'autres structures doivent être envisagées. Veuillez consulter la note ci-jointe pour obtenir des précisions sur le contexte et les options à l'étude.

Questions

1. Quelle place les bons du Trésor occupent-ils dans le marché actuel? Autrement dit, à quel point importe-t-il qu'il y ait un marché liquide des bons du Trésor canadien compte tenu des substituts disponibles (p. ex. BAX, titres adossés à des créances, papier commercial)?
2. Quel est l'élément le plus important pour la liquidité du marché des bons du Trésor :
   

   - le total de l'encours,
   - l'encours de chaque tranche,
   - le volume total des titres offerts à chaque adjudication ou
   - la taille de chaque tranche offerte à l'adjudication?

3. Le programme d'émission de bons du Trésor doit-il faire l'objet d'une restructuration quelconque ou le statu quo est-il encore acceptable? Il est à souligner que le statu quo peut signifier que le montant des bons du Trésor mis aux enchères aux deux semaines pourrait tomber sous les 6 milliards de dollars plus souvent qu'au cours de l'exercice financier actuel.
4. Voici d'autres structures à envisager :
   

   - Élimination d'une tranche et maintien de l'émission aux deux semaines pour les tranches restantes
   - Réduction de la fréquence des émissions (p. ex. aux 3 ou aux 4 semaines) pour toutes ou certaines tranches

   Si une restructuration est nécessaire, quelle serait la meilleure option selon vous? :

5. Si on devait abandonner une tranche, devrait-il s'agir du bon à 6 mois ou de celui à 12 mois et pourquoi?
6. Si on devait éliminer les bons à 12 mois, la place laissée par ces titres dans la courbe de rendement pourrait-elle être comblée par des obligations à 2 ans (avec seulement deux émissions de référence par année) à mesure que leur échéance se rapproche?
7. Si on devait abandonner une tranche, que devrait-on envisager comme volume minimum/maximum des adjudications aux deux semaines avant que d'autres mesures de restructuration soient nécessaires?
8. Le gouvernement préfère nettement que le niveau des nouvelles émissions et les montants arrivant à échéance soient d'ampleur similaire d'une adjudication à l'autre. Il importe de tenir compte de ce facteur dans le cas des options prévoyant une réduction de la fréquence d'émission d'une ou de plusieurs tranches. Ce facteur revêt-il également de l'importance aux yeux des opérateurs du marché?
9. Si des adjudications mensuelles devaient être adoptées pour une ou plusieurs tranches, de quelle durée devrait être la période de négociation avant l'émission?
10. Avez-vous d'autres suggestions à faire au sujet du programme d'émission de bons du Trésor?

PROGRAMMES RELATIFS AUX OBLIGATIONS

Contexte

Voici le volume des émissions d'obligations au cours des dernières années :

1997-1998 : 40 milliards de dollars (aucun rachat)
1998-1999 : 38 milliards de dollars en termes bruts (37 milliards de dollars après les rachats) 1999-2000 : 46 milliards de dollars en termes bruts (43 milliards de dollars après les rachats)

• Le montant brut des émissions d'obligations en 2000-2001 diminuera quelque peu par rapport aux niveaux de 1999-2000. L'incidence des excédents budgétaires continus sur le remboursement de la dette contractée sur les marchés devrait être compensée en partie par des besoins financiers non budgétaires de nature exceptionnelle, dont les transferts d'actifs à Postes Canada et le règlement sur la parité salariale.
• CCompte tenu des projections financières actuelles, aucune restructuration importante du programme d'émission d'obligations intérieures n'est envisagée à court terme; des rajustements continueront à être apportés de façon progressive et ordonnée selon les besoins et à la lumière des perspectives en matière d'équilibre ou d'excédent budgétaire et des réductions prévues de la dette.
• La taille visée pour les émissions de référence ne devrait pas être modifiée en 2001-2002; elle est actuellement de 7 à 10 milliards de dollars pour les obligations à 2 ans et de 9 à 12 milliards pour les obligations à 5, 10 et 30 ans.
• Si le gouvernement devait obtenir de meilleurs résultats financiers à l'avenir, une restructuration plus importante du programme d'émission d'obligations pourrait être requise. Comme par le passé, tout rajustement au programme serait apporté de façon graduelle, après consultation des opérateurs du marché.
• Le volume annuel des rachats d'obligations a oscillé jusqu'ici entre 1 et 3 milliards de dollars. En septembre dernier, le gouvernement a annoncé qu'il allait étendre le programme de rachat afin que les opérations puissent porter sur un segment plus large de la courbe de rendement (ce qui ne comprend pas les rachats aux fins de gestion de la trésorerie).

Questions

Programme d'émission d'obligations

1. Le gouvernement et la Banque du Canada sollicitent des commentaires sur l'état de la liquidité dans les marchés primaire et secondaire. Ils souhaitent qu'on leur signale les principaux facteurs à l'origine de tout problème sous-jacent, notamment tout fait nouveau ou toute préoccupation récente. Par exemple :
   

   L'augmentation de la taille cible des émissions de référence a-t-elle accru la liquidité du marché des titres du gouvernement canadien? Quelles autres mesures pourrait-on envisager afin de maintenir la liquidité, outre les initiatives que le gouvernement a déjà prises?

2. Le marché des swaps et/ou le marché des titres émis par les organismes gouvernementaux sont en train de se substituer progressivement à la courbe du Trésor américain comme référence sur le marché américain des titres à revenu fixe. Dans quelle mesure les obligations du gouvernement canadien continuent-elles d'être la référence pour le marché canadien des titres à revenu fixe, en assurant la liquidité ainsi qu'à titre d'outils d'établissement des prix et de couverture? Le rôle du marché des swaps au Canada grandit-il?
3. Quelle est l'importance du rythme de réduction de la dette contractée sur les marchés aux États-Unis par rapport au Canada en ce qui a trait aux titres du gouvernement canadien?
4. Les États-Unis ont annoncé leur intention d'éliminer le bon du Trésor à un an en 2001 et, selon le procès-verbal de la dernière réunion trimestrielle sur le refinancement, ils envisagent de supprimer l'obligation à 30 ans et/ou de réduire la fréquence des émissions d'obligations à deux ans. Quelle serait l'incidence de ces initiatives sur les obligations du gouvernement canadien?
5. Les opérateurs du marché ont-ils des commentaires sur les types de rajustement à plus long terme qui devraient être envisagés pour le cas où les résultats financiers à venir nécessiteraient une plus grande restructuration du programme d'émission d'obligations — par exemple, une réduction de la fréquence et/ou du volume d'émission, une modification du cycle d'émission ou de l'échéance de certaines émissions précises?

Programme de rachat d'obligations

1. L'élargissement du programme a-t-il eu des incidences sur la participation aux opérations de rachat?
2. Compte tenu de la structure actuelle du programme, le marché continuera-t-il d'être en mesure d'absorber les rachats?
3. Faut-il envisager de modifier les paramètres du programme, par exemple modifier le volume et/ou la fréquence des opérations de rachat?
4. Les montants visés dans les opérations de rachat d'obligations devraient-ils être annoncés tous les trimestres?

Obligations à rendement réel (ORR)

1. Les opérateurs du marché ont-ils des commentaires au sujet du programme des ORR? Comment évoluera la demande de ces obligations à l'avenir?

TRANSPARENCE

Le gouvernement est constamment à l'affût de moyens d'accroître la transparence de ses programmes et opérations d'emprunt. À l'heure actuelle, on peut se renseigner sur le sujet auprès d'un grand nombre de sources (Rapport sur la gestion de la dette, Stratégie de gestion de la dette, prospectus des titres du gouvernement du Canada, site Web de la Banque du Canada, etc.)

1. Que pensent les opérateurs de l'information mise à leur disposition? Celle-ci est-elle suffisamment à jour?

Systèmes de négociation électronique

Nous désirons connaître le point de vue des opérateurs sur l'évolution des systèmes de négociation électronique et l'incidence possible de celle-ci sur le marché des titres à revenu fixe du gouvernement canadien, y compris la récente proposition des Autorités canadiennes en valeurs mobilières concernant la transparence du marché obligataire (c.-à-d. la proposition relative aux « systèmes de négociation alternatifs »).

1. Les opérateurs du marché ont-ils des commentaires à formuler à ce sujet?